半年发债5040亿 全世界都在赌利率不回头

公共开支急速膨胀，全球各国政府正以创纪录的速度涌向债券市场。根据彭博汇编的数据，今年迄今为止，主权发行人通过银团方式已出售了5040亿美元债务，甚至超过了2020年上半年新冠疫情封锁期间的经济救助规模。疫情之后，政府的借贷节奏不仅没有放缓，反而更快了。
驱动这一趋势的核心因素并不复杂。丹麦银行的分析指出，公共支出增加直接导致融资需求扩大，尤其是在国防、基础设施和清洁能源转型等领域。德国已经修改财政规则，大举投入国防和基建，今年迄今通过银团发行筹集了140亿欧元。欧盟也放宽了相关规定，允许成员国在国防和能源计划上增加开支。与此同时，人口老龄化和利率上升进一步挤压了财政空间。各国政府别无选择，只能发债。
意大利是这场发债大潮中最显眼的主角。过去十年里，它有八年是主权银团贷款市场的最大借款方。2026年继续领跑，前六个月已筹集近700亿欧元（约合810亿美元）。英国、比利时、塞尔维亚则完成了各自历史上规模最大的债券发行。墨西哥发行了47.5亿欧元的可持续债券，包含不同期限的品种。这股浪潮并非区域现象，而是全球性的。
有趣的是，市场对这批汹涌而来的供给照单全收。投资者需求依然旺盛，尤其是对短期债券。英国4月发行的150亿英镑债券，因提供了2008年以来10年期国债的最高收益率，吸引了创纪录的买家订单。资产管理机构的观点认为，政府正趁着市场状况良好、投资者意愿强烈时，抓紧完成繁忙的再融资计划。这是一种典型的窗口期操作——既然有人愿意买，那就赶紧卖。
另一个推动发行量创纪录的因素是再融资。疫情期间发行的债券开始陆续到期，带来了高于正常的赎回压力。法国外贸银行的分析显示，2026年欧元区主权国家的再融资交易规模同比飙升26%，高于银团债券总发行量11%的同比增幅。不过，也有迹象表明，部分欧洲借款人可能在利率进一步上升前提前锁定成本。5月份，银团贷款规模从去年同期的320亿欧元增至450亿欧元，而赎回量实际上同比下降。这意味着并非完全被动再融资，而是带有一定的抢跑心态。
这种抢跑并非没有风险。当前全球经济前景因能源冲击和地缘冲突而恶化，利率预测一片混乱。欧洲央行即将公布新举措，美联储也预计在年内收紧。如果各国政府过于激进地提前发债，一旦未来利率走势与预期相反，比如降息，那么今天锁定的高成本将成为沉重的财政负担。但反过来看，如果利率继续攀升，现在发债反而是明智之举。这种矛盾恰恰反映了当前宏观环境的极端不确定性——没有谁能看清三个月后的利率，于是每个人都选择先抓住眼前的机会。
展望下半年，机构预计欧元区仍有大量主权债务等待入市。届时市场能否继续消化如此庞大的供给，取决于各国央行的下一步动作。但有一点是确定的：政府的支出冲动不会轻易消退，而债券市场将成为检验各国财政纪律的终极考场。借钱容易还钱难，当利率不再为零，这笔账迟早要算。